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（报告出品方/作者：华福证券，邓伟、游宝来）

1昊华科技：从技术供应商到研产销一体综合供应商

1.1公司基本情况

科研院所整合改制，研发、生产、销售一体化助力成长。昊华化工科技集团股份有限公司（简称：昊华科技）的前身——四川天一科技股份有限公司是经国家经贸委国经企改批准，以西南化工研究设计院（原化工部西南化工研究院）为主要发起单位，将变压吸附气体分离技术及成套装置、催化剂产品、碳一化学及工程设计等优良资产注入成立的股份制有限公司。年8月5日天科股份完成工商注册，年1月在上海证券交易所上市。年年底，天科股份完成11家科技型研究院所的收购，年6月，正式更名为昊华化工科技集团股份有限公司并在年底收购西南院%股权，年，投资设立昊华气体有限公司，至此昊华科技正式形成12家科研机构+1家企业的形制，涵盖高端氟材料、电子化学品、航空化工材料及碳减排四大业务板块，业务范围从以提供技术服务为主导转变为以研发、生产、销售一体化发展的经营模式。

公司股权结构稳定，于年实行股票激励计划。截至年年中，公司总股本9.19亿股，流通A股9.03亿股，第一大股东为中国昊华化工集团股份有限公司，持股比例达64.21%。年1月，公司发布限制性股票激励计划公告，授予价格为11.44元/股，-年考核目标为基于年的两年、三年、四年复合增长率不低于10%、12.3%、13.4%。该计划旨在充分调动公司管理人员及核心骨干员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益结合在一起。

1.2公司业务介绍

公司整合12家科研院所，实现业务多元化。目前，公司13家企业中有12家为转制来的科研院所，布局多个国家核心产业，所涵盖业务主要分为四大板块，包括氟材料、电子气体、航空化工材料及碳减排业务。目前公司重点在建项目有吨/年特种含氟电子气体项目、2.6万吨/年高性能有机氟材料项目（其中1.85万吨高端PTFE树脂）、黎明院吨/年专用新材料项目及XX原材料项目、西北院有机硅密封型材生产项目、西南院清洁能源催化材料产业化基地项目以及10万条/年高性能民用航空轮胎项目等。

1.3公司业绩显著增长，研发投入逐年增加

公司营业收入稳定增长，高端氟材料板营收增速最快。年，公司完成营业总收入74.24亿元，-年复合增速为13.36%；实现归母净利润8.9亿元，-年复合增速为13.03%；扣非净利润8.8亿元，-年复合增速为84.23%。其中，航空化工材料板块贡献最大，占比39.78%，实现营业收入29.53亿元；其次为高端氟材料板块，占比23.5%，实现营业收入18.78万元，所有板块中增速最快；其余依次为工程技术服务、电子化学品和贸易及其他，占比分别为13.81%、6.99%、6.97%。

公司净利率水平稳定，未来看好高端氟材料板块。年，公司综合毛利率为27.53%，净利率为12.16%，近五年来净利率维持在12%左右。分业务板块来看，航空化工材料板块毛利率最高，为34.44%；高端氟材料板块毛利率为28.38%。

根据公告的各科研院所业绩承诺兑现情况，晨光院、黎明院、西北院、西南院贡献业绩排前。各院所近几年业绩均实现较稳定增长。

公司研发投入显著高于同行，管理费用有所改善。公司坚持“科技引领、创新驱动、追求卓越”理念，为增强核心竞争优势，持续加大研发投入。年公司研发投入5.43亿元，同比增加28.24%，研发费用率稳定维持在7%以上，远高于同行业龙头企业，如鲁西化工和巨化股份年研发费用率分别为3.53%和2.52%；销售费用为1.47亿元，较上年增加10.21%，系业务规模扩大；受益于规模效益，公司销售费用率逐年递减，年销售费用率为1.98%，较上年度减少19.51%；管理费用为6.10亿元，较上年增加18.60%，管理费用率在8%上下浮动，高于同行业其他企业，系疫情期间社保减免等优惠政策取消以及公司实施正向激励措施导致职工薪酬增加，同时股权激励成本摊销较上期增加综合原因所致，受益于管理层改革优化，公司管理费用率呈下降趋势。

2高端氟材料：技术引领，专注高端化和差异化

2.1高端PTFE亟需进口替代，昊华科技定位高端

聚四氟乙烯树脂应用广泛，线缆和节能环保领域需求高增。目前已产业化的含氟聚合物主要包括PTFE（聚四氟乙烯）、FEP（全氟乙烯丙烯共聚物）、PVDF（聚偏氟乙烯）、PVF（聚氟乙烯）及FKM（氟橡胶）等。PTFE系列是最重要的氟聚合物，产销额占据全部含氟聚合物的一半以上。聚四氟乙烯(PTFE)是四氟乙烯(TFE)的聚合物，是一种重要的有机氟材料，具有高度的化学稳定性，耐酸耐碱和有机溶剂，极强的耐高低温性能，良好的电绝缘性和抗老化能力，高润滑不粘性，抗辐射性等优异性能，因此具有“塑料王”之称，主要应用于石油化工、机械、国防、电子、航空航天等领域。PTFE由制冷剂R22为原料通过不同的聚合工艺得到PTFE树脂，再经过添加各种材料进行改性成型得到性能不同的改性PTFE制品。随着氟塑料制品的应用不断拓展，性能优异的改性PTFE制品在环保、医学和电子通讯等高端领域的应用得到了广泛的

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